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（报告出品方/作者：东亚前海证券，李子卓，丁俊波）
1.萤石资源龙头，一体化打开成长空间
1.1.公司是萤石行业的龙头企业
公司在萤石开发方面全国领先。公司专注于国家战略性矿产资源萤石矿的投资和开发，以及萤石产品的生产和销售，拥有国内萤石行业最高资源储量、开采及加工规模，产品主要包括酸级萤石精粉、高品位萤石块矿、冶金级萤石精粉和普通萤石原矿等。年第二季度，公司营业收入和归母净利润实现环比、同比双增长。
以上游萤石资源端起家，现已建立萤石及氟化物一体化产业链，切入新能源领域。公司成立于年，主营萤石矿投资开发和萤石产品销售，年5月于上海证券交易所主板上市。年起，公司以拍卖、转让、竞标等方式取得浙江遂昌湖山第二萤石矿、横坑坪萤石矿、浙江常山八面山萤石矿等多处萤石矿产资源的采矿权和探矿权，实现公司矿产规模的飞速扩张。此后，公司于年并购龙泉砩矿，和年分别收购内蒙古翔振矿业和宁国市庄村矿业等成熟采选矿企业，进一步完善矿端布局。公司在稳固矿端龙头地位的基础上，加快产业链延伸，拓宽业务布局。年，公司对外投资包钢萤石资源综合利用项目，拓展共伴生萤石资源，并正式切入氟化工领域；此外，公司布局2.5万吨含氟锂电材料产能，切入新能源产业链。
公司实控人系创立人，管理团队拥有丰富的矿山开发及管理运作经验。截至年8月8日，公司前五大股东分别为浙江金石实业有限公司、杭州紫石投资合伙企业（有限合伙）、宋英、深圳市平石资产管理有限公司—平石T5对冲基金和香港中央结算有限公司。控股股东浙江金石实业有限公司为王锦华、胡小京、沈乐平三人持股，比例分别为90%、5%和5%。其中，公司实际控制人王锦华是公司的主要创立人之一，具有较高的话语权和公司控制能力，与股东宋英系夫妻关系。公司高级管理团队和核心团队大部分拥有矿山开发的专业背景，具备丰富的矿山企业管理和运作经验。
“资源+技术”两翼齐飞，三大板块协同发展。公司强调“资源为王、技术至上”，从资源、氟化工和新能源三大领域共同发力，推进重点工作顺利运行。在萤石矿方面，公司首先以资源禀赋优异的浙江省为起点，设立多家子公司开拓南方市场，在确立公司在南方市场的行业地位后，进一步通过多家内蒙古企业加大北方市场布局；在氟化工方面，公司控股金鄂博氟化工有限公司，布局氢氟酸等氟化工业务；在新能源方面，公司成立全资子公司江山金石新材料科技有限公司，进军新能源含氟锂电材料领域，加快新能源产业布局。
1.2.产品产销两旺，产品结构优化
主要产品产销两旺，五年间产销量均翻倍增长。-H1公司主要产品产量、销量均呈现增长态势。产量方面，年公司主要产品产量合计为22.07万吨，而年已提高至47.23万吨，显示公司稳定经营，生产能力显著提高；销量方面，年公司主要产品销量为19.46万吨，年为48.08万吨。公司产销量逐年提升、五年内翻倍，彰显公司不畏萤石价格波动，稳步发展。
高毛利率产品产量持续提升，公司产品结构逐步优化。高品位萤石块矿是高毛利率产品，-年的毛利率均保持在69%以上，酸级萤石精粉毛利率保持在47%以上，从公司-年的产品结构可以看出，-年公司主酸级萤石精粉和高品位萤石块矿的产量提高明显，毛利水平相对较低的冶金级萤石块矿产量逐年下降，公司产品结构逐步优化，盈利能力提升。具体来说，年公司生产酸级萤石、高品位萤石块矿、冶金级萤石精粉分别为29.31万吨、17.57万吨和0.34万吨；销量方面，年公司销售酸级萤石精粉、高品位萤石块矿、冶金级萤石精粉分别为30.36万吨、17.01万吨和0.71万吨。
1.3.营收创历史新高，利润稳定增长
营业收入创历史新高，酸级萤石精粉为公司最主要收入来源。营业收入方面，-年公司营业收入整体呈增长态势，年营业收入为10.43亿元，同比增长18.64%，增幅较大的原因主要为公司酸级萤石精粉、高品位萤石块矿产品产销两旺。营收构成方面，-年公司营收主要来自于萤石产品酸级萤石精粉、高品位萤石块矿和冶金级萤石精粉，其中，酸级萤石精粉为公司最主要收入来源。年公司自产酸级萤石精粉占营收比重为67.98%，其次为高品位萤石块矿。
-年毛利润逐年提升，毛利率有所下滑但仍保持在40%以上。毛利润方面，-年公司毛利润总体呈上升态势，年毛利润为4.98亿元，与年基本持平，H1毛利润同比下滑10.05%至1.87亿元，主要原因系公司主要产品生产成本上升，而售价整体平稳。毛利率方面，-年公司毛利率平稳上升，-H1有所下降，但仍保持在40%以上水平。
四年间期间费用率下降近6%。从期间费用总额来看，年公司期间费用总额同比增加28.73%，主要原因为公司确认股权激励费用，管理费用同比增长28.71%；利息支出导致财务费用同比上升46.68%。从期间费用率来看，-年公司期间费用率下降近6%，H1公司期间费用率为15.10%，仍有较大下降空间，后续随着公司落实优化管理等相关部署，期间费用率有望进一步下降。
归母净利润稳步增长，净利率有所下滑。归母净利润方面，-年公司归母净利润稳步上升，年实现归母净利润2.45亿元，H1同比下降6.31%，主要原因系开采难度和开采成本上升以及人工、原材料等费用上升导致销售成本上升，而需求端表现相对低迷。净利率方面，年公司净利率为24.03%，同比降低3.97pct，公司盈利能力有所减弱，未来随着下游需求恢复，产品价格回升，公司业务结构优化，成本控制能力持续加强，公司盈利能力后续有望提升。
2.战略性资源供给受控，下游需求多点开花
2.1.供给：萤石为战略性资源，供给受控
2.1.1.全球分布不均，近五年产量上行
萤石，又称氟石，属卤化物矿物，其主要成分是氟化钙（CaF2）,钙原子与周围八个氟原子配位，氟原子被四个钙原子包围，形成理想的四面体。萤石晶体结构会直接影响其表面性质，影响药剂与萤石作用效果，并关系到难处理萤石的提纯。从萤石的结构来看，其晶体结构存在“空洞”，很容易被其他离子填充，因此颜色多样，有绿、黄、紫、白、蓝、黑等多种颜色。
全球萤石总储量为3.2亿吨，但分布不均，墨西哥、中国、南非和蒙古的萤石储量占比过半。首先，从总量上看，-年全球萤石储量稳定增长，根据年美国地质调查局公布的世界萤石储量数据，截至年底世界萤石总储量为3.2亿吨（折合氟化钙）；其次，从分布上看，萤石资源主要分布在墨西哥、中国、南非、蒙古，截至年底其萤石储量分别为万吨、万吨、万吨、万吨，占全球萤石储量比分别为21.25%、13.13%、12.81%、6.88%。而美国、欧盟、日本、韩国和印度几乎少有萤石资源储量，世界范围内，萤石分布形成结构性稀缺。
近五年全球萤石产量逐年增长，中国、墨西哥和蒙古的萤石产量为全球前三，占比超80%。首先，从产量上看，近五年全球萤石产量稳步增长，根据年美国地质调查局公布的世界萤石产量数据，截至年底世界萤石总产量为万吨；其次，分国家来看，年，中国、墨西哥、蒙古是世界萤石生产大国，其萤石产量分别为万吨、99万吨、80万吨，占全球萤石产量比分别为63%、11%、9%，而德国、伊朗、巴基斯坦、美国等国萤石产量较少，世界范围内，萤石产量存在结构性不平衡。
2.1.2.萤石是氟化工产业链起点，被视为“第二稀土”
萤石是氟元素最主要来源，也是氟化工产业链的起点。萤石可以按CaF2质量分数分为冶金萤石、陶瓷级萤石和化工萤石。冶金萤石质量分数为65%~85%，主要用于钢铁工业、有色金属、光学元件、工艺品和中医药；陶瓷级萤石质量分数85%~95%，主要用于水泥工业、陶瓷工艺和玻璃工业；化工萤石质量分数97%，与硫酸反应可制成氢氟酸，氢氟酸下游主要包括含氟精细化学品、氟化盐、含氟烷烃及含氟聚合物。萤石是最重要的氟化物原料，氟化工行业因其产品具有性能高、附加值高等特性，被誉为“黄金产业”。
萤石在信息技术、新能源、高端制造等领域有广泛应用，具有不可替代的战略地位。在信息技术领域，氟化氢及含氟特种气体是集成电路、半导体等的清洗剂和刻蚀气体；在新能源领域，萤石被用于锂电池正极材料、电解液的生产，也是铀浓缩提纯加工必需的原材料；在新材料领域，萤石下游产品氟硅胶被用于交通工具的严密封闭，高性能氟材料被用于航天、光伏发电等关键领域；此外，萤石也被用于生物领域、高端制造领域及节能环保领域，是众多高新技术行业的上游原料，具有不可替代的战略地位。
萤石被多国列入战略性资源清单，国家安全意义凸显。据《全国矿产资源规划（－年）》，为保障国家经济安全、国防安全和战略性新兴产业发展需求，我国将石油、天然气、煤炭、稀土、晶质石墨等24种矿产列入战略性矿产目录，作为矿产资源宏观调控和监督管理的重点对象，并在资源配置、财政投入、重大项目、矿业用地等方面加强引导和差别化管理，提高资源安全供应能力和开发利用水平。同时，包括欧盟、加拿大、美国等多国在内的国家同样重视萤石的战略意义，被列为所在国/组织的关键矿产资源清单。
我国通过加强萤石出口关税调控、提高萤石回采率等多举措，保护国内萤石资源。首先，在进出口方面，我国对萤石出口采取配合许可制度，从出口退税逐步发展为征收出口关税。-年，财政部多次调整萤石和氢氟酸出口关税，控制萤石资源出口量；其次，国内方面，不断提升萤石矿资源税额。年6月起，我国将萤石资源税使用税额由3元/吨调整至20元/吨，年5月将萤石矿资源税按应税产品销售额（不含运杂费）的3.05%计缴。再次，工信部划定准入标准，严格限制新企业进入，并进一步限制开采规模，提高露天开采回采率，以保护国内萤石资源。
2.1.3.我国萤石资源丰富优质，但过度开采问题严重
我国萤石资源总量丰富，分布集中于湖南、内蒙、云南、浙江等地。储量方面，据美国地质调查局数据，除年我国萤石储量有明显的核增外，近五年我国萤石储量相对平稳，年萤石储量达到万吨。从地域分布来看，我国萤石资源分布的区域性集中特征显著，主要分布于湖南、内蒙古、云南、浙江、河南，其资源量分别为吨、万吨、万吨、万吨和万吨，以上五省（区）萤石资源量占全国总量的87%以上。
我国单一萤石资源含杂质少且品质优，适用于高端产业。世界各国的萤石资源的品质存在较大差异，举例来说，南非萤石含铁较高、蒙古国萤石含磷较高、墨西哥萤石含砷较高，而我国单一萤石资源品质高且含杂质少，是优质资源，被大量用于高端产业，他国资源难以替代，因此在全球萤石资源中占有重要地位。我国萤石资源富矿少、贫矿多，优质的单一型矿床数量多但储量少，且开发程度高。我国萤石资源的高品位富矿占比不到10%，在查明的资源总量中，我国单一萤石矿平均CaF2品位约为35%～40%，CaF2品位大于65%的富矿（可直接作为冶金级块矿）仅占单一萤石矿床总量的20%，CaF2品位大于80%的高品位富矿占总量不到10%。
矿山类型方面，截至年，我国主要萤石矿床约处，其中单一型萤石矿处，占总矿床数的82.6%；共伴生型矿床数40个，占比17.4%。单一型萤石矿床数量多，但单个矿床储量少，根据中国矿业联合会萤石产业发展委员会调查，截至年底，我国保有氟化钙资源量万吨，其中，共伴生型矿床万吨，占比68.5%；单一型矿床万吨，占比31.5%。伴生矿数量少，储量大，资源品质较差。伴生矿中湖南、内蒙古等地以有色金属、稀有金属伴生为主，云、贵、川等地主要以重晶石共生的重晶石萤石矿为主。我国单一型矿床萤石资源每年消耗氟化钙万吨，开发程度高。
我国萤石产量近五年逐年提高，现已为萤石净进口国。产量方面，-年我国萤石产量呈现出上升趋势，产量从年的万吨提高到年的万吨；进口方面，-年我国萤石进口量整体增加，进口量从年的16.23万吨提高到年的78.15万吨，年略有下降，为66.80万吨；出口方面，-年我国萤石出口整体呈现波动下降的态势，出口量从年的33.68万吨下降到年的17.59万吨，年出口量有所上升，为20.94万吨，年1-8月份累计出口量为28.63万吨，同比提升%，且高于去年全年，主要原因系国外部分矿山停产，国外客户转向我国厂商购买，拉动萤石出口量提升。
我国进口萤石多为低品位矿石，高品位矿石出口量近两年减少。从低品位萤石矿来看，年-年我国低品位萤石矿进口量整体高于出口量，且呈现上升趋势，进口量从年的14.02万吨上升到年的60.77万吨；从高品位萤石矿来看，其进口量呈现出波动上升的趋势，和年已经高于出口量；出口量近两年呈现下降趋势，年仅为4.47万吨，年出口量急剧增加，仅1-8月出口量高达14.6万吨。总体来看，我国近五年低品位萤石进口量多于高品位萤石进口量，低品位萤石矿的出口量低于高品位萤石矿。
我国萤石进口主要来自于蒙古，出口主要面向日本、印尼。进口来源地方面，我国萤石多从蒙古进口，年进口量为47.3万吨，其次是南非和墨西哥，分别为6.9和4.4万吨；我国出口主要面向日韩和印尼，年日本为我国萤石的第一大出口国，出口量为5.2万吨，其次是印尼和韩国，出口量分别为5.0和3.3万吨。
过度开采问题严重，储采比远低于世界平均水平，综合回收开采率有待提高。尽管为世界第二大萤石资源国，我国萤石储量与资源开发量并不匹配，年我国萤石储量占世界储量的13%，却贡献了63%的产量。另外，据USGS数据计算，年我国萤石资源的储采比仅为7.78，远低于世界平均水平37.21，储采比严重失衡。综合回收率低同样是我国萤石开采中的一大问题，据中国矿业联合会萤石产业发展委员会数据，目前我国萤石资源的综合回收率仅为51.43%，造成萤石资源的严重浪费和环境污染，回收率亟需提升。因此在萤石资源为战略性资源的背景下，提高矿山开采过程中的生态保护、提高矿山综合回收利用率，或为萤石行业今后的重点整治方向，具备相应能力的企业有望在接下来的资源布局中具备竞争优势。
2.2.需求端：传统领域企稳回升，新兴领域贡献增量
目前萤石下游主要消费领域为氢氟酸和氟化铝。根据百川盈孚数据，年萤石下游主要消费领域为氢氟酸和氟化铝，占比分别为56.33%和24.80%，冶金、建材和其他应用占比分别为8.63%、8.09%和2.16%。制冷剂、冶金和建材为传统需求领域，随着国家加大稳增长政策力度，传统领域的萤石消费有望回升；电子级氢氟酸、含氟锂电材料、多种含氟聚合物为新兴领域，近年来快速发展且景气持续上行，未来有望贡献巨大需求增量。
2.2.1.制冷剂：配额争夺即将收尾，行业拐点将至
制冷剂是氟化氢（氢氟酸）下游最主要的应用，年占比37.1%。制冷剂，亦称冷媒、雪种，是各种热机中借以完成能量转化的媒介物质。其工作原理为，在制冷系统中不断改变自身状态，进行吸、放热转移热量来实现制冷。制冷剂应用广泛，主要用于空调、冰箱、汽车、商业制冷设备等产品。制冷剂是氟化氢下游最主要的应用，年无水氟化氢下游应用领域中制冷剂消费占比达37.1%。
为降低臭氧层破坏度和温室效应，制冷剂现已迭代至第三代。第一代制冷剂是氯氟烃（CFCs）类物质，具有高臭氧消耗潜能值（ODP）和全球变暖系数（GMP），破坏性极强，目前在全球范围内已淘汰；第二代制冷剂是含氢氯氟烃（HCFCs）类物质，虽然具有较低臭氧消耗潜能，但从长期来看仍具有较高破坏性，目前发达国家已基本淘汰，发展中国家进入减产阶段；第三代制冷剂是氢氟烃（HFCs）类物质，对臭氧层无影响，但具有较高全球变暖系数，大量使用会加剧温室效应，目前发达国家已进入淘汰初期，发展中国家进入淘汰基准期；第四代制冷剂是氢氟烯烃（HFOs）类物质，对臭氧层无影响同时温室效应小，但其在效果、成本、安全等方面技术还不成熟，目前仍处于初期探索阶段。
三代制冷剂将在未来一定时间内将为我国主流制冷剂。根据《蒙特利尔协定书》的淘汰要求，我国需要在年将制冷剂用途的HCFCs削减至基线水平的90%，年和年削减至基线水平的65%和32.5%。年,《蒙特利尔议定书》缔约方达成《基加利修正案》，旨在限控温室气体氢氟碳化物（HFCs），协同应对臭氧层耗损和气候变化。年我国宣布接受《基加利修正案》，我国应在年至年HFCs使用量平均值基础上，于年冻结三代制冷剂的消费和生产于基准值，年削减10%，到年后将使用量削减至其基准值20%以内，期间过程较长。目前二代制冷剂使用量大幅削减，四代制冷剂尚未成熟，我们预计未来一定时间内，第三代制冷剂将成为我国主流制冷剂。
配额争夺战即将完结，价格有望进入上行通道。由于-年的产销情况为我国未来HCFC配额分配的基准线，制冷剂生产企业不惜通过牺牲业绩、压低价格的方式提升销量，抢夺三代制冷剂配额。年是《基加利修正案》基线期的最后一年，我国制冷剂企业的配额争夺战即将完结，制冷剂行业逐步回归正常状态。根据百川盈孚数据，截至年10月13日，Ra和R市场均价分别为和元/吨，较年初均上涨36.11%。R32市场均价为元/吨，较9月底上涨2.8%，价格已接近行业底部，未来有望持续上行。
第三代制冷剂含氟量提升，将进一步带动萤石需求。第三代制冷剂是氢氟烃类物质，与前代氢氯氟烃类物质相比含氟量更高，对氟的需求更大。根据百川盈孚数据和公司公告，第二代制冷剂氟元素质量分数基本在16%-44%之间，而第三代制冷剂氟元素质量分数普遍在67%以上，其中HFC-氟元素质量分数更可达79.15%。萤石作为唯一提供氟元素的原材料，其需求将被进一步带动。
2.2.2.冶金：萤石为助熔剂，利于金属性能提升和杂质脱离
萤石在冶金领域主要用作助熔剂，有助于金属性能提升和杂质脱离。萤石熔点为℃，在高温下具有熔点低、黏度低等特点，因此在冶金领域主要是作为助熔剂，以降低难溶金属的熔点，加强炉渣的流动性，从而提高渣和金属的分离程度，改善冶炼过程中的脱硫、脱磷过程，提高金属性能及其可煅性，增强抗张强度。此外，在冶炼过程中它还有助于金属脱离杂质元素，进而加强金属的热塑性和扯断强度，是冶金工业中重要的矿物原料。用于冶金的萤石品质要求CaF2含量大于65%，杂质二氧化硅含量低于32%，磷和硫的含量不得超过0.08%和0.3%，因此用于冶金的萤石产品需要是高品质萤石矿或是经过提炼的萤石精粉。
2.2.3.建材：可用于水泥、玻璃、陶瓷等，需求有望复苏
萤石在建材方面，可用于水泥、玻璃、陶瓷等多个领域。建材工业中，萤石主要作为助溶剂、矿化剂、瓷釉用于玻璃、水泥、陶瓷的生产过程中。具体来说，在玻璃生产领域，萤石可以作为助熔剂促进玻璃原料熔化，加入量为炉料的1%-3%，也可作为遮光剂将玻璃变成乳白色的半透明体，加入量为炉料的10%-20%；在水泥领域，萤石作为矿化剂能降低炉料的烧结温度，减少燃料消耗，同时增强烧结时熟料液的相粘度，促进3CaO·SiO2的形成，加入量一般为炉料的0.8％-5%。在陶瓷领域，萤石在瓷釉生产过程中起到助色和助熔作用。如在红色瓷釉中加入萤石后能色泽光亮鲜艳，加入量一般约10％-20％。
近年来建筑业稳步增长，房地产需求复苏有望拉动萤石需求量提升。近年来我国建筑业发展较为稳健，根据国家统计局数据，年建筑业总产值为29.31万亿元，-年年均复合增长率为9.67%。年以来，为拉动经济稳定增长，克服疫情影响，国家加大基建投资力度，充分发挥基建托底作用。随着“稳增长”一揽子政策落地，建筑业有望持续复苏，拉动萤石需求提升。
2.2.4.电子级氢氟酸：光伏半导体协同发力，国产替代空间广阔
电子级氢氟酸主要用于光伏和集成电路领域，国产替代空间广阔。电子级氢氟酸是氟化氢的水溶液，对金属、玻璃、混凝土等具有强烈腐蚀性。由于氢氟酸是少有的能够和SiO2发生反应的酸类湿电子化学品之一，故电子级氢氟酸被广泛用于集成电路、太阳能光伏和液晶显示屏等领域。它的纯度和洁净度对集成电路的成品率、性能及可靠性十分重要。目前电子级氢氟酸的纯度判断依据国际SEMI标准，共有G1-G5五个等级。目前我国湿电子化学品主流产能仍以G2、G3产品为主，G5产品仍多数依赖进口，少有国内企业可进行G5级别产品的生产，国产替代空间广阔。
光伏行业和半导体行业高速发展，拉动电子级氢氟酸需求提升。光伏方面，-年，我国光伏新增装机量从3MW增长到MW，年均复合增长率达34.8%。随着发展可再生能源成为全球共识，光伏行业有望维持高速发展。半导体方面，根据国际半导体产业协会（SEMI）数据，年全球半导体设备市场规模为亿美元，同比增长44%。在5G、智能穿戴设备等新兴领域的推动下，半导体市场有望迎来较大增长。
2.2.5.含氟锂电材料：行业高速发展，需求显著增加
含氟材料在锂电池中的应用包括粘结剂、电解质锂盐、添加剂等。由于含氟精细化学品有很好的电化学稳定性，因此在锂电池中具有非常广泛的应用。在电解液中，含氟精细化学品应用包括六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂、FEC等；在正极中，锂电级PVDF作为粘结剂难以被替代；在负极中，氢氟酸在石墨负极的生产中起到重要的作用。PVDF：动力锂电池与储能锂电池高速发展，拉动锂电级PVDF需求量持续提升。动力锂电池方面，PVDF在锂电池中主要用作正极粘结剂和隔膜涂覆材料，-年，我国动力锂电池出货量从3.7GWh增长到GWh，年均复合增长率达79.9%，其中年同比增长.5%。储能锂电池方面，-年，我国储能锂电池出货量从3.1GWh增长到48GWh，年均复合增长率达73.0%。双碳目标驱动下，锂电行业有望维持高速发展态势，拉动锂电级PVDF需求量持续提升。
电解液领域——六氟磷酸锂：当前主流电解质锂盐。电解液主要组成成分包括电解质锂盐、有机溶剂和添加剂，其中电解质锂盐是锂离子电池充放电工作时传输锂离子的关键主体。目前常见的锂盐包括六氟磷酸锂（LiPF6）、四氟硼酸锂（LiBF4）、双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）等，其中LiPF6为主流锂盐。目前，工业上生产LiPF6的方法以氟化氢溶剂法为主，即先将卤化锂溶解在无水氟化氢中，再通入高纯PF5气体反应得到LiPF6溶液，再经过结晶、分离、干燥得到LiPF6产品。
电解液领域——双氟磺酰亚胺锂：优势明显，发展潜力较大。双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）是一种新型锂盐，与六氟磷酸锂相比，LiFSI中的F可以减弱锂盐阴阳离子间的配位作用，进而增强Li+的活动性。因此LiFSI具有比LiPF6更高的导电率、化学稳定性和热稳定性。此外，LiFSI能显著提升电池性能，包括低温性能、循环寿命和耐高温性能等，发展潜力较大。电解液领域——FEC为国内主流电解液添加剂之一。电解液添加剂的应用可显著改善电解液性能，种类众多，其中氟代碳酸乙烯酯（FEC）能抑制电解液的分解，具备较好的形成SEI膜的性能，能显著改善电解液的低温性能，为国内主流添加剂。年在国内电解液添加剂出货量中，FEC出货量占比达21.7%，仅次于VC。
电解液产量高速增长，拉动电解质锂盐与FEC需求量持续提升。产能方面，根据百川盈孚数据，年我国电解液产能为99.99万吨，同比增长67.94%。产量方面，-年，我国电解液产量从11.92万吨增长到47.93万吨，年均复合增长率为41.61%，其中年同比增长60.68%。随着锂电行业高速发展，电解液新增产能陆续释放，锂盐和FEC需求量有望持续提升。
2.2.6.含氟聚合物：用于众多战略性新兴产业，前景向好
含氟聚合物应用广泛，传统和新兴领域多点开花。含氟聚合物是指有机高分子主链或侧链中与碳原子直接共价键相连的氢原子用氟原子全部或部分取代的高分子聚合物，其单体众多、结构各异，主要包括氟树脂、氟涂料、氟橡胶三大类。由于C-F键能较高、主链骨架稳定，且氟原子极化率较低，故含氟聚合物具有耐化学性、气候稳定性、低表面能等多项优良特性，被广泛用于汽车、化工、电子电气、工程、医疗等领域。
主要的氟聚合物包括PVDF、PTFE等。目前我国主要的氟聚合物产品包括聚四氟乙烯(PTFE)、聚偏氟乙烯(PVDF)、全氟乙烯丙烯共聚物(FEP)，另外，氟橡胶（FKM）、乙烯-四氟乙烯共聚物（ETFE）、全氟烷氧基树脂（PFA）、乙烯-三氟氯乙烯共聚合物（ECTFE）等也具备较大的发展潜力。
锂电行业高速发展，有望带动PVDF需求量持续上升。PVDF即聚偏氟乙烯，是一种高度非反应性热塑性含氟聚合物，理论氟含量约为60%。据华经产业研究院数据，PVDF广泛应用于计算机、航空航天、光学仪器、兵器工业等应用领域，同时是锂电池中重要的粘结剂，也可以作为太阳能背板膜的耐候层。年，锂电池是PVDF的最大需求领域，PVDF的下游消费中，锂电池用、涂料、注塑、水处理和太阳能背板占比分别为39%、30%、15%、10%、6%，锂电行业高速发展且市场空间巨大，有望带动有望带动PVDF需求量持续上升。
PTFE是应用最为广泛的含氟材料。PTFE于年被美国杜邦公司的罗伊·普朗克特发现。由于PE中的氢原子全部被氟原子所取代，而氟原子的共价半径大于氢原子的半径，故可以把碳链包围住，又由于氟原子互相排斥，使整个大分子链不像碳氢分子链一样呈锯齿形，而是呈螺旋结构，在PTFE的碳链骨架外形成了一个紧密的“氟代”保护层。这层保护层使PTFE具有了极其优异的耐溶剂性、化学稳定性以及较低的内聚能密度，也拥有了广泛的应用范围。据百川盈孚数据，年我国PTFE下游消费领域包括石油化工、机械、电子电器、轻工、纺织、航空航天等，其中石油化工和机械为主要消费领域，占比分别为33%和24%。
FEP加工更为便捷，可在部分领域替代PTFE。全氟乙烯丙烯共聚物（FEP）是由四氟乙烯（TFE）和六氟丙烯（HFP）在悬浮介质自由基和乳化剂存在下通过共聚反应制备而成的。与PTFE相比，由于引入了HFP，FEP的相对分子质量比PTFE低很多，以致FEP有更低的熔体黏度，加工性更好,弥补了PTFE难以加工的不足，使其成为在部分领域代替PTFE的材料。目前FEP主要应用于电线绝缘、要求耐化学性的管材和管件、太阳能板和太阳能集热器的薄片和膜产品等领域。随着含氟聚合物的应用领域持续拓宽，FEP应用量有望持续提升。
FKM综合性能优异，常用于尖端科学技术。氟橡胶（FKM）是指主链或侧链的碳原子上含有氟原子的合成高分子弹性体，由经配比的VDF与HEP于反应釜内聚合生成氟橡胶胶乳，后经凝聚、洗涤、脱水、干燥、轧炼等工序制得而成，也可在聚合时添加TFE。与其他合成橡胶相比，除耐碱性外，氟橡胶耐透气性、耐油性及耐候性等多种性能均为优或者良，且最高耐热温度仅次于硅橡胶，综合性能优异，在航空、导弹、火箭，宇宙航行等尖端科学技术以及汽车工业等领域均有所应用。
ETFE力学性能优秀，主要用于各种建筑的棚膜塑料。ETFE是乙烯-四氟乙烯共聚物，于20世纪70年代在美国开始被研究。在保持了PTFE良好的耐热、耐化学性能和电绝缘性能的同时，ETFE的耐辐射和力学性能有很大程度的改善，它的抗撕拉能力极强，拉伸强度可达到48MPa，拉伸模量达MPa，约为PTFE的2倍。目前ETFE主要用于农业温室的覆盖材料以及各种建筑物的棚膜材料。英国伊甸园、北京水立方等场馆都采用了这种膜材料，具备良好的发展前景。
PFA具备较高的熔点，同时保持可熔融加工性。全氟烷氧基树脂（PFA）是四氟乙烯（TFE）与全氟丙基乙烯醚（PPVE）的共聚物。由于聚合物链中存在PPVE单元，PFA熔体粘度低于PTFE，因此可在高达°C的工作温度下使用，同时保持可熔融加工性。同时PFA的熔点高于除PTFE外的所有含氟塑料，因此广泛应用于需要更高纯度、优异耐化学性和高工作温度的应用中，包括电线电缆、精密设备、半导体等领域。
ECTFE性能良好，未来拓展空间较大。ECTFE树脂是乙烯和三氟氯乙烯1:1的交替共聚物，具备突出的抗冲击性能。在保留聚三氟氯乙烯均聚物原来的优良性能，如耐热性、耐化学性及耐候性的同时，也具备了可以用热塑性成型方法来加工的特点。由于其优异特性，ECTFE在建筑工业、石油化工和汽车、航空工业、化学工程、光学及微电子行业等多个领域均得到一定的应用。目前，全球只有少量在产企业，国内尚未规模化生产，产品未来发展空间较为广阔。
3.金石资源：资源技术两翼齐飞，三大板块布局已成
3.1.资源持续夯实，技术实力凸显
3.1.1.坐拥多座单一型矿山，开发世界级萤石伴生矿
公司目前是我国萤石行业资源储量最大的公司，资源优势奠定行业龙头地位。根据行业专家分析，目前我国单一型萤石矿探明的可利用资源仅为0万吨矿物量左右，而公司萤石保有资源储量万吨，对应矿物量约万吨，且全部属于单一型萤石矿，资源储备总量优势明显。公司拥有在产矿山8座，其中年开采规模超过10万吨/年的大型矿山6座，居全国第一。年初，公司对外投资包钢萤石资源综合利用项目，首次进入共伴生萤石资源领域，未来，公司仍将通过勘查、收购等措施进一步扩充资源储备。
开发白云鄂博矿世界级大体量矿山，将给公司带来长期稳定收益。白云鄂博矿是我国重要的铁、稀土、铌共生矿，是世界闻名的资源宝库，稀土折氧化物储量0万吨，居世界第一，萤石储量1.3亿吨，居世界第二。白云鄂博矿的主矿和东矿属于包钢集团，西矿、尾矿属于包钢股份，包钢集团开采的白云鄂博矿石，排他性供应包钢股份。包钢股份拥有的白云鄂博尾矿库，资源储量2亿吨，萤石储量万吨。白云鄂博矿大体量矿山为公司提供充足的资源保障，巩固萤石行业龙头地位。
大体量助力于打造规模效应，进而实现降本和ESG目标。作为国内萤石资源龙头，公司充分享受规模效应带来的降本及环保优势。首先，在成本方面，规模效应可有效降低原材料采购成本及生产成本；其次，在环保方面，规模效应使得公司有能力加强环保设施、安全生产设施、先进生产工艺和大型设备的投入，进而更好地履行社会责任。
公司矿山资源“坐拥华东，辐射全国”，靠近下游生产企业，且受季节波动较小，在此基础上进一步向内蒙古拓展，助力公司在全国范围内的业务开拓。公司区位优势显著，主要体现在三个方面，首先，公司旗下矿山多分布于浙江和安徽，靠近华东地区这一氟化工产业集聚地，产品销售可通过公路运输，成本较低；其次，公司萤石产销受季节性影响较小。矿山开采具有季节性，北方因冬天天气寒冷将会停工，而浙江、安徽全年气温相对温暖，既有利于萤石精粉的生产和运输，能够保证下游企业的长期供应稳定。此外，公司资源多分布于浙江、安徽，在此基础上，向北延伸，收购内蒙古四子王旗的翔振矿业，公司储备资源的地域结构进一步优化，从而稳固公司“坐拥华东，辐射全国”的布局。
公司目前是我国开采及加工规模最大的企业，未来五年将实现万吨/年萤石产量，萤石龙头加速成长。公司目前采矿规模万吨/年，是我国开采及加工规模最大的企业，预计年年底，包钢金石选矿项目将形成60万-80万吨/年萤石精粉生产规模。公司持续夯实自身产能实力，在年年报中提出，要在五年内实现万吨/年的萤石产量，年公司实现各类萤石产品产量超48万吨，距离万吨目标仍有较大空间，萤石产量将在至年间加快建设并释放，公司加速成长，向国际萤石资源龙头迈进。
3.1.2.技术优势显著，发展基础扎实
白云鄂博伴生矿项目彰显公司技术实力，为未来进一步加强矿端布局打开想象空间。选矿环节，白云鄂博矿山有多种矿物，有70多种元素，开采过程中需解决萤石品位低和矿物分离的难题。国内很多团队经几十年的研发，仍未从工业层面取得很好的突破。公司历经几年攻关，攻克伴生萤石资源提取难题，能够将伴生在稀土、铁中的萤石选出来，技术优势凸显。此外，伴生矿开采有利于解决我国单一萤石矿山保障年限不足、提升萤石战略性资源保障能力问题。年4月7日工业和信息化部等六部门联合印发《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》，指出要“保护性开采萤石资源，鼓励开发利用伴生氟资源。”公司掌握伴生矿开采技术，为未来进一步加大资源端布局，夯实资源端实力打开想象空间。
高回收率锂云母矿选矿提锂技术取得重大突破，与九岭锂业达成合作。在以提高回收率为目的的锂云母矿选矿提锂技术取得实验室及中试环境下的重大突破后，公司与江西九岭锂业股份有限公司就瓷土锂云母选矿回收利用达成合作协议，开展锂云母含锂细泥选矿回收业务。双方合资成立江西金岭锂业有限公司，金石资源为控股股东持股51%，九岭锂业全资子公司丰城九岭锂业持股49%。江西宜春的锂矿资源丰富，已探明氧化锂储量万吨，占全国矿石氧化锂储量的24%。九岭锂业核心产品为电池级碳酸锂和工业级碳酸锂，是国内仅有的四家具备云母提锂技术和成熟产线的规模化企业之一。
3.2.切入氟化工产业链，布局向下游延伸
白云鄂博伴生矿按“选-化一体化”运作，推动公司产业升级。年3月8日，公司发布公告称将与包钢股份、永和制冷和龙大集团合资成立子公司，投资“选-化一体化”项目，成立萤石选矿公司——内蒙古包钢金石选矿有限公司和氟化工公司——内蒙古金鄂博氟化工有限公司。
萤石选矿公司由包钢股份控股，包钢股份、金石资源、龙大集团、永和制冷分别占合资公司股权比例51%、43%、3%、3%，主要经营范围为萤石选矿技术攻关及工业化生产实施；氟化工公司由金石资源控股，金石资源、包钢股份、龙大集团、永和制冷分别占合资公司股权比例51%、43%、3%、3%，主要经营范围为利用萤石选矿公司的萤石精粉生产氟化物。两家合资公司按“选-化一体化”整体运作。公司利用伴生矿生产的中低品位萤石精粉制备氢氟酸，可以实现萤石资源综合利用项目的价值最大化，实现降本与氟化工产业链延伸。
选矿项目，规划总处理原矿规模万吨/年，生产萤石精粉约60-80万吨/年；氟化工项目，规划高性能氢氟酸产品、氟化铝产品等。选矿项目分两期建设，项目以包钢白云鄂博矿石中的萤石资源、尾矿中的萤石资源及白云鄂博矿山围岩等未被利用的萤石矿资源为标的，规划总处理原矿规模万吨/年，生产萤石精粉约60-80万吨/年。氟化工项目分三期建设，预计5-6年建成，规划高性能氢氟酸产品、氟化铝产品等。
①选矿项目有序推进，预计年底形成萤石精粉60-80万吨生产规模。据公司年中报，包钢厂区内“年处理万吨稀尾+铁尾萤石浮选回收改造项目”已进入建设尾声；包钢宝山矿业厂区内“万t/a稀尾萤石综合回收技改项目”已经完成技改，目前处于试生产阶段，主要产品调试指标符合预期；“万t/a铁尾萤石综合回收技改项目”完成设计及主体设备采购招标，目前处于土建施工阶段，计划12月底建成投产。预计年年底，包钢金石选矿项目将形成60万-80万吨/年萤石精粉生产规模。
②氟化工项目稳步推进，30万吨氢氟酸预计于年进行一期投产，二期建成。目前项目土地手续办理完毕，公司取得氢氟酸/氟化铝项目的能评批复和安全设立评价批复，环评已通过包头市环保局专家评审。目前公司正推进一期和二期的土建施工，并完成了主要设备的采购。公司力争在年底投产氟化工项目一期12万吨，并力争在年底基本建成二期。
30万吨氢氟酸项目：综合尾矿利用+低品位萤石为原料+能源优势，成本低于主流萤石厂商。内蒙氢氟酸项目的成本优势主要体现在两方面，一是利用低品位萤石精粉制备氢氟酸，成本低于以96%品位矿石的主流方式生产成本；二是项目位于内蒙古达茂旗的“零碳”产业园，电能充足且后期将使用绿电。另外，包头市正在打造千亿级氟化工基地，产业集聚效应也有望降低成本。
3.3.进军含氟锂电材料领域，打造“第二成长曲线”
切入含氟锂电材料领域，打造“第二成长曲线”。公司于年10月12日签署投资协议，成立浙江金石新材料科技有限公司，建设“年产2.5万吨新能源含氟锂电材料及配套8万吨/年萤石项目”。项目分三期建设，一期为年产吨六氟磷酸锂和年产8万吨萤石精矿采选，二期为年产吨六氟磷酸锂，三期为年产00吨六氟磷酸锂和LiFSI（双氟磺酰亚胺锂盐）。按照公司年年报规划，该项目争取于今年年底试生产。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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